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[Table_Main]

证券研究报告 | 公司首次覆盖

孩子王(301078.SZ)

2023 年03 月14 日

增持（首次）

所属行业：商业贸易/专业零售

当前价格(元)：12.27

证券分析师

谢丽媛

资格编号：S0120523010001

邮箱：xiely3＠tebon.com.cn

贺虹萍

资格编号：S0120523020003

邮箱：hehp3＠tebon.com.cn

邓颖

资格编号：S0120523020001

邮箱：dengying3＠tebon.com.cn

研究助理

宋雨桐

邮箱：songyt＠tebon.com.cn

市场表现

沪深 300 对比 1M 2M 3M

绝对涨幅(%) -12.61 -8.43 -11.09

相对涨幅(%) -8.77 -6.23 -12.08

资料来源：德邦研究所，聚源数据

相关研究

孩子王（301078.SZ）：数字经

济时代的母婴生态化龙头

投资要点

 母婴零售龙头，收入规模稳步提升。公司 2021 年实现营业收入 90.5 亿元，同比

增长 8.3%，18-21 年复合增速 10.7%。2021 年公司归母净利润为 2.0 亿，同比-

48.4%，主要受疫情影响，线下门店刚性支出较多，但 2018 年-2020 年公司净利

润稳步上升。公司以数据驱动、基于用户关系经营的创新型新家庭服务平台，专业

为准妈妈及 0-14 岁儿童提供全渠道一站式商品解决方案、育儿成长及社交互动服

务，并以顾客需求为导向，在零售商业内开创了以会员为核心资产的“商品+服务

+社交”的大店模式、育儿顾问式服务模式、重度会员制下的单客经济模式，快速

成长为中国母婴童零售行业与增值行业的领导品牌，获得业界与消费者良好口碑。

 二孩政策效果显著，三孩政策有望延缓人口下降速度。2021 年6月三孩政策出

台，各地积极响应，未来国家将增加对提高我国生育率出台配套的房地产、教育、

就业政策，养娃成本压力将得到缓解，有利于提高生育意愿，未来短期一定程度上

能够延缓出生人口下降速度。

 依托平台化优势，打造面向新家庭的大母婴产业生态。公司结合自身的会员体系、

门店布局和数字化技术优势，与大型母婴品牌商、经销商、母婴周边服务机构深度

合作，除提供丰富的商品外，还构建了面向家长的育儿服务平台和面向儿童的成

长服务平台。全方位数字化运营，提高经营管理效率。沿“信息化——在线化——

智能化”发展路径持续加强数字化技术的投入，实现前台、中台、后台数据的实时

连接和数据智能化需求，打造了“用户、员工、商品、服务、管理”等生产要素的

数字化在线，为公司业务发展和高效管理赋能。单客经济：增强用户粘性。公司以

“经营顾客关系”为理念，构建基于情感为纽带的会员制企业，会员数量与单客产

值持续提升。截至 2022 年6月底，公司会员人数超过 5,300 万人，其中最近一年

的活跃用户近 1,000 万人；企业微信私域运营用户近 1,000 万；会员贡献收入占

公司全部母婴商品销售收入的 96%以上。

 投资建议：我们预计 2022-2024 年公司收入分别为 90.3、104.7、119.8 亿元，同

比分别-0.2%、+15.9%、+14.4%。2022-2024 年公司归母净利润分别为 2.1、3.2、

4.6 亿元，同比分别+5.0%、+50.4%、+44.6%， EPS 分别为 0.19、0.29、0.41

元，最新收盘价分别对应 2022-2024 年64.4x、42.8x、29.6xPE。我们选择爱婴

室、王府井、家家悦为可比公司，最新收盘价对应可比公司 22 年PE 均值为 45.9X，

公司作为母婴商超龙头，渠道能力领先，通过数字化降本增效，疫后盈利能力具有

修复弹性，我们认为具备一定估值溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。

 风险提示：人口出生率下降，市场竞争加剧，品牌推广不及预期。

[Table_Base]

股票数据

总股本(百万股)： 1,112.04

流通 A股(百万股)： 616.05

52 周内股价区间(元)： 9.94-19.77

总市值(百万元)： 13,644.79

总资产(百万元)： 7,813.91

每股净资产(元)： 2.68

资料来源：公司公告

[Table_Finance]

主要财务数据及预测

2020 2021 2022E 2023E 2024E

营业收入(百万元) 8,355 9,049 9,031 10,468 11,976

(+/-)YOY(%) 1.4% 8.3% -0.2% 15.9% 14.4%

净利润(百万元) 391 202 212 319 461

(+/-)YOY(%) 3.6% -48.4% 5.1% 50.4% 44.6%

全面摊薄 EPS(元) 0.35 0.18 0.19 0.29 0.41

毛利率(%) 30.5% 30.6% 30.3% 31.1% 31.6%

净资产收益率(%) 18.7% 7.1% 6.9% 9.4% 11.9%

资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所

备注：净利润为归属母公司所有者的净利润

-57%

-46%

-34%

-23%

-11%

11%

2022-03 2022-07 2022-11 2023-03

孩子王沪深300

公司首次覆盖孩子王（301078.SZ）

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内容目录

1. 公司：稳居行业龙头地位，持续创新 .......................................................................... 5

1.1. 以线上渠道为主导，疫情期间创收稳升 .............................................................. 5

1.2. 深耕零售行业，开创创新型生态平台 .................................................................. 6

2. 行业：消费升级+政策推动市场，龙头市场份额有望提升 ........................................... 8

2.1. 二孩政策效果显著，三孩政策有望发力 .............................................................. 8

2.2. 行业分散化，市场集中度有望提升.................................................................... 10

2.3. 消费升级引领市场规模提升 .............................................................................. 11

3. 核心竞争力：数字化、平台化、生态化盈利 ............................................................. 12

3.1. 构建渠道、品类、门店全方位生态体系 ............................................................ 12

3.2. 全方位数字化运营，提高经营管理效率 ............................................................ 15

3.2.1. 数字化平台：直达用户需求 ...................................................................... 15

3.2.2. 数字化仓储物流：存货周转率表现显著 .................................................... 17

3.3. 单客经济：增强用户粘性 .................................................................................. 19

4. 盈利预测与估值 ......................................................................................................... 21

5. 风险提示 .................................................................................................................... 22

公司首次覆盖孩子王（301078.SZ）

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图表目录

图1：孩子王营业收入及增速 ........................................................................................... 5

图2：孩子王净利润及增速 .............................................................................................. 5

图3：公司营收占比拆分 .................................................................................................. 5

图4：母婴商品销售收入占比拆分.................................................................................... 5

图5：公司母婴商品分渠道销售收入及占比 ..................................................................... 6

图6：孩子王发展历程 ...................................................................................................... 7

图7：孩子王股权结构图 .................................................................................................. 7

图8：孩子王核心管理层 .................................................................................................. 8

图9：我国出生人口数及增速 ........................................................................................... 8

图10：我国总生育率（人） ............................................................................................ 8

图11：我国平均育龄妇女人数（亿人）........................................................................... 9

图12：我国主要生育政策 ................................................................................................ 9

图13：我国二孩生育率随政策推出明显提升 ................................................................. 10

图14：母婴零售 2018 年线下渠道占比 ......................................................................... 10

图15：2021 年母婴消费渠道市场结构 .......................................................................... 10

图16：线下母婴零售商门店布局对比 ............................................................................ 11

图17：我国母婴市场规模及同比 ................................................................................... 11

图18：我国城镇居民家庭人均年可支配收入 ................................................................. 12

图19：我国母婴家庭人均 ARPU 及同比 ....................................................................... 12

图20：孩子王主要业务流程 .......................................................................................... 12

图21：孩子王线下智慧化门店 ....................................................................................... 13

图22：孩子王提供母婴服务 .......................................................................................... 14

图23：孩子王母婴商品品类 .......................................................................................... 14

图24：孩子王线下门店布局 .......................................................................................... 15

图25：公司研发费用和研发费用率................................................................................ 16

图26：公司扫码购及电商平台业务情况 ........................................................................ 16

图27：公司数字化平台结构 .......................................................................................... 16

图28：孩子王三级仓储体系城市 ................................................................................... 17

图29：爱婴室仓储体系城市 .......................................................................................... 17

图30：爱婴室仓储体系 .................................................................................................. 17

图31：孩子王三级仓储体系 .......................................................................................... 17

图32：孩子王自动补货模型 .......................................................................................... 18

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标签： #母婴

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