纺织服装行业：他山之石，从西松屋探我国母婴市场发展-20220316-东北证券-37页
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[Table_Info1]
纺织服装
[Table_Date]
发布时间：2022-03-16
[Table_Invest]
同步大势
上次评级:
同步大势
[Table_PicQuote]
历史收益率曲线
[Table_Trend]
涨跌幅（%）
1M
3M
12M
绝对收益
-3%
-6%
-1%
相对收益
3%
9%
15%
[Table_Market]
行业数据
成分股数量（只）
105
总市值（亿）
3785
流通市值（亿）
1857
市盈率（倍）
21.65
市净率（倍）
1.32
成分股总营收（亿）
1152
成分股总净利润（亿）
85
成分股资产负债率（%）
251.01
[Table_Report]
相关报告
《纺织服装 2022 年度策略：国潮催化，品牌分
化》
--20211221
[Table_Author]
证券分析师：刘家薇
执业证书编号：S0550520040001
021-20361258
liujiawei@nesc.cn
证券分析师：李森蔓
执业证书编号：S0550520030003
021-20361258
lism@nesc.cn
[Table_Title]
证券研究报告 / 行业深度报告
他山之石，从西松屋探我国母婴市场发展
报告摘要：
[Table_Summary]
日本的经济发展、人口结构变化对零售业态与消费者偏好变迁带来极
大影响，对我国消费行业有很大借鉴意义。60s 以来，日本经济经历
了腾飞-换挡-滞胀-复苏的四个周期，出生人口在 1970s 后稳定下滑，
总人口数量在 2000 年代基本见顶，2009 年开始出现明显负增长，而
家庭结构也随之小型化。这一过程中，消费者偏好转向大众化、自主
化、简洁化的购物体验，母婴连锁店应运而生，并在低生育背景下保
持相对稳定的增速。
从西松屋探日本母婴龙头发展：西松屋（NISHIMATSUYA）创立于
1956 年，1999 年上市，2006 年成为日本第一大母婴连锁品牌，上市
至今营收 CAGR 达到 9.6%，投资回报率达 253%。通过复盘西松屋，
我们总结两个重要节点：①1997~2007 年日本出生率持续下降，但西
松屋巧妙选址快速扩张，主打性价比吸引顾客，得到逆势增长。在这
期间，西松屋超过阿卡酱成为日本母婴连锁 No.1，期间股价收益率一
度超 3倍。②2011 年西松屋面对 08 年金融危机带来的低迷市场及出
生率持续走低，公司开始努力求变，通过拓尺寸扩客户、推出自有品
牌等措施，稳步攀升，股价企稳。
从人均 GDP、出生率以及人口结构等方面对比，我国目前处于 1970s~
1980s 的日本经济阶段，地区差异巨大。从母婴市场来看，虽生育率
下降但市场规模仍稳步增长。根据 Mob Data，2018 年我国母婴市场
规模达到约 3万亿元， 随着电商新零售的发展及主要消费人群转变，
对于精细化母婴产品的消费意愿和需求提高，母婴消费逐步呈现出高
品质、更细分、重颜值的趋势，预计到 2024 年行业规模有望超 7万
亿元。
对比我国母婴连锁龙头，孩子王规模领先，数据化优势突出；爱婴室
运营效率高，并购加速版图扩张。具体来看，①定位：孩子王为大店
模式，定位准妈妈及 0-14 岁婴童，爱婴室则主要针对孕前及 0~6 岁
婴幼儿家庭；②渠道：孩子王覆盖全国 20 个省市，爱婴室深耕华东；
③坪效与盈利能力：爱婴室的坪效较高，在毛利率与 ROE 水平上更
胜一筹。
风险提示：全球经济风险，消费需求放缓；金融市场系统性风险；疫情
不确定性；新生人口增速放缓；拓店不及预期；产品质量检验危机。
[Table_CompanyFinance]
重点公司主要财务数据
重点公司
现价
EPS
PE
评级
2020
2021E
2022E
2020
2021E
2022E
孩子王
18.93
0.40
0.40
0.49
0.00
47.32
38.63
买入
爱婴室
20.06
0.82
0.94
1.09
24.46
21.34
18.40
买入
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
2021/3 2021/6 2021/9 2021/12
纺织服装 沪深300
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[Table_PageTop]
纺织服装/行业深度
目 录
1. 日本母婴市场的发展 .......................................................................................... 4
1.1. 日本经济发展及社会变迁 ....................................................................................................... 4
1.2. 日本人口变迁下的母婴市场发展 ........................................................................................... 6
2. 复盘西松屋 .......................................................................................................... 7
2.1. 西松屋概况 ............................................................................................................................... 7
2.2. 西松屋历史发展复盘 ............................................................................................................... 8
2.2.1. 1956-1996 年，人口红利时代下的初创与发展 ......................................................................................... 8
2.2.2. 1997-2007 年，出生率持续下降，西松屋逆势成长 ................................................................................. 9
2.2.3. 2008-2020 年，外部环境不佳，公司投石问路，战略发展 ................................................................... 13
2.3. 西松屋的总结与启示 ............................................................................................................. 16
2.4. 西松屋的股价与估值 ............................................................................................................. 17
3. 中日宏观环境对比 ............................................................................................ 18
3.1. 我国目前与 1970s 的日本相符 .............................................................................................. 18
3.2. 我国母婴行业趋势 ................................................................................................................. 22
4. A股两家上市公司对比：爱婴室 VS 孩子王 ................................................. 26
4.1. 公司定位 ................................................................................................................................. 26
4.2. 经营管理 ................................................................................................................................. 26
4.3. 财务表现 ................................................................................................................................. 32
5. 风险提示： ........................................................................................................ 35
图表目录
图 1：日本出生人口状况 ........................................................................................................................................... 4
图 2：日本经济发展历程 ........................................................................................................................................... 5
图 3：日本人口结构和总生育率 ............................................................................................................................... 5
图 4：西松屋历史股价与经营情况复盘 ................................................................................................................... 8
图 6：1997~2007 年西松屋经营情况 ........................................................................................................................ 9
图 7：1997~2007 年西松屋毛利率与净利率表现 .................................................................................................... 9
图 8：西松屋渠道变化（1997~2007 年期间已经实现全覆盖） .......................................................................... 10
图 9：1997~2007 是西松屋店铺快速增长期 .......................................................................................................... 10
图 10：西松屋门店形象与位置 ................................................................................................................................ 11
图 11：创新的“超级店长”制度................................................................................................................................. 11
图 12：西松屋的流水线生产 .................................................................................................................................... 11
图 13：2008~2021 年西松屋经营情况 .................................................................................................................... 13
图 14：2008~2021 年西松屋毛利率与净利率表现 ................................................................................................ 13
图 15：西松屋门店的三种形态 ............................................................................................................................... 15
图 16：西松屋店铺陈列 ........................................................................................................................................... 15
mNtMmNoOqOyQmQoPmPzRoP7N9RbRnPqQsQpNfQpPsRiNpOpQ7NrQpRvPpMoRxNtRpP
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纺织服装/行业深度
图 17：西松屋全球采购渠道 ................................................................................................................................... 15
图 18：西松屋参加国际展览会 ............................................................................................................................... 15
图 19：西松屋的股价与估值 ................................................................................................................................... 17
图 20：中国人均 GDP 及增速情况 ......................................................................................................................... 18
图 21：中日生育和出生率情况 ............................................................................................................................... 19
图 22：中日社会抚养情况 ....................................................................................................................................... 19
图 23：中日女性劳动参与率对比 ........................................................................................................................... 20
图 24：中国母婴市场规模及增速 ........................................................................................................................... 22
图 25：母婴产品主要消费人群画像 ....................................................................................................................... 23
图 26：高端、超高端奶粉市占率提升 ................................................................................................................... 23
图 27：我国生育政策事件线 ................................................................................................................................... 23
图 28：我国母婴连锁品牌版图 ............................................................................................................................... 24
图 29：孩子王收入按产品分类 ............................................................................................................................... 27
图 30：爱婴室收入按产品分类 ............................................................................................................................... 27
图 31：孩子王门店数量及布局 ............................................................................................................................... 27
图 32：爱婴室门店数量及布局 ............................................................................................................................... 27
图 33：孩子王线上渠道布局 ................................................................................................................................... 28
图 34：孩子王门店陈列场景化，满足消费升级需求 ........................................................................................... 29
图 35：孩子王与爱婴室线下布局时间线 ............................................................................................................... 30
图 36：爱婴室收入渠道拆分 ................................................................................................................................... 30
图 37：孩子王收入渠道拆分 ................................................................................................................................... 30
图 38：孩子王与爱婴室会员数量对比 ................................................................................................................... 31
图 39：孩子王的经营模式 ....................................................................................................................................... 32
图 40：孩子王多级物流仓储体系 ........................................................................................................................... 32
图 41：爱婴室营收与业绩情况 ............................................................................................................................... 33
图 42：孩子王营收与业绩情况 ............................................................................................................................... 33
图 43：2020 年爱婴室各项成本占比对比 .............................................................................................................. 33
图 44：2020 年孩子王各项成本占比对比 .............................................................................................................. 33
图 45：爱婴室与孩子王毛利率对比 ....................................................................................................................... 34
图 46：爱婴室与孩子王净利率对比 ....................................................................................................................... 34
图 47：孩子王与爱婴室存货周转天数对比 ........................................................................................................... 34
图 48：孩子王与爱婴室应付账款周转天数对比 ................................................................................................... 34
表 1：日本主要母婴品牌介绍 ................................................................................................................................... 6
表 2：西松屋与阿卡酱产品价格对比一览 ............................................................................................................. 12
表 3：日本消费的四个时代与中国情况对比一览 ................................................................................................. 21
表 4：我国母婴市场主要参与者信息一览 ............................................................................................................. 25
表 5：孩子王门店活动 ............................................................................................................................................. 28
表 6：爱婴室与孩子王坪效对比 ............................................................................................................................. 29
表 7：孩子王与爱婴室会员系统对比 ..................................................................................................................... 31
表 8：孩子王与爱婴室仓储布局情况 ..................................................................................................................... 32
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作者：琥珀之恋
分类：研究报告
价格：免费
属性：38 页
大小：3.37MB
格式：PDF
时间：2023-11-27
