高盛-亚洲经济分析：关于2025年的十个问题

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3.0 蕉下梦 2025-01-10 169 568.18KB 14 页 免费
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我们祝愿各位读者新年快乐、身体健康！在今年第一期“亚洲经济分析”中，我n
们针对关于2025年亚太地区和单个经济体的十个经济和市场问题给出了我们的答
案，同时回顾了一年前的问答。
美国可能加征关税是未来一年的一项主要外部不确定因素；我们预计中国将面临n
美国关税税率大幅上调，越南也面临重大风险。部分出于这一原因，也部分因为
发达市场的实际收入增长应会改善，我们预计今年中国经济增长将小幅放缓，而
日本和澳新的增长表现将好于去年。
我们预计，2025年亚洲绝大多数经济体的决策层都将降息。主要的例外仍是日n
本，我们预计日本的通货再膨胀将在今年持续，加息也将继续。
对于中国，我们预计全国范围内房地产活动和房价不会触底反弹。由于出口形势n
愈发严峻，我们预计广义财政赤字（以及我们范围更大的中国宏观政策指标）将
大幅放松，政策方向略微更倾向于以消费为导向。
印度经济增长已经放缓，但应会在2025年晚些时候有所改善。印度卢比仍是我们n
在区域内看好的高利差货币。
虽然我们一年前的大部分回答最终基本按预期实现，但日本央行比我们预期更快n
地开始推进政策正常化，韩元的表现也大大低于我们的预期（部分归因于最近几
周的政治动荡），而中国的经常账户盈余进一步扩大。
迪安竹
+852-2978-1802 | andrew.tilton@gs.com
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亚洲经济分析
关于2025年的十个问题
2025年1月5日 | 10:14PM HKT
投资者不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或参阅
www.gs.com/research/hedge.html。
关于2025年的十个问题
在今年第一期“亚洲经济分析”中，我们针对关于2025年亚太地区和单个经济体的十个
经济和市场问题给出了我们的答案。这些回答凸显了我们的一些主要宏观经济观点——有
关我们对亚洲地区和全球展望的更多详情，请参阅我们研报网站上的2025年展望页面。
1. 日本的通货再膨胀是否能够持续？
是。我们预计2025年全年CPI和核心CPI同比涨幅为2.2%，略低于2024年水平（总体CPI
和核心CPI通胀率分别为2.5%和2.4%），但仍高于日本央行的政策目标。重要的是，工
资增速和主要服务价格指标也正处于2-3%区间（图表 1）。这应会支持日本央行能够进一
步加息（我们预计2025年加息两次，每次25个基点）。
在12月19日最近一次日本央行会议结束时，植田和男行长表示，下次加息的时机将取决
于来年春季薪资谈判的相关信息、美国新政府的经济政策方向以及各种数据。我们维持基
本预测情景，即下次加息将在1月23日至24日会议上，但存在推迟到3月或4月的可能性
（我们认为可能性仍然较低）。
2. 中国房地产市场会在2025年筑底吗？
并非所有指标都会筑底。虽然销售情况有望企稳（在较峰值下跌超过60%之后，见图表
2），但建筑活动和房价可能会进一步下跌。房屋开工量较2020年峰值下降了约70%，但
由于在建项目仍在完工过程中，建筑活动自峰值仅下降了约30%。房价已大幅下跌（图表
3）。虽然大城市由于基本面相对较好且有更多空间放松限购，已显示出一些初步企稳迹
象，但我们仍然预计到2025年底中国大部分地区的房价将净下跌。
图表 1: 在日本，工资与服务价格之间形成了反馈环
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SPPI (services with high labor cost ratio)
Basic wage (full-time workers)
New core CPI (excl. freshfood and energy)
Percent change yoy Percent change yoy
资料来源：日本央行, 总务省, 厚生劳动省
2025年1月5日 2
Goldman Sachs 亚洲经济分析
3. 中国的利率会进一步下降吗？
会。我们仍然预计主要的政策利率（7天期公开市场操作利率）将在今年下调40个基点，
政治局最近将官方货币政策立场改为“适度宽松”，增强了我们的信心，以及其他分析师
的信心，市场普遍观点已向我们的观点靠拢。若说有何不同的话，我们看到近期评论显示
风险可能偏向于更大幅度的降息。政府债券收益率已大幅走低（图表 4）。尽管债券市场
反弹，但我们仍维持做多5年期中国国债的建议，因为我们预计收益率将在2025年创下新
低。
4. 中国政府是否会比以往的宽松周期更积极地刺激消费？
会，但可能力度不会很大。在最近结束的中央经济工作会议上，中国决策层提供了关于近
期部署“大力提振消费”（尤其是家庭消费）、“提高投资效益”和“全方位扩大国内需
求”的更多细节。具体而言，决策层承诺将实施提振消费专项行动，促进低收入人群的收
入增长，提高基本养老金和医保财政补贴，加强和扩大消费品以旧换新和设备更新改造
“两新”项目以及其他行动。在明年的重点任务中，决策层将消费列为重点任务之首（地
位高于2023年中央经济工作会议上的第二重要任务），排在高科技制造业之前。
分析师普遍预计，2025年官方财政赤字目标将上调，一些媒体报道称，该目标可能从
2024年占GDP的3%升至4%。但这只是财政政策方向的一个信号，许多行动计划发生在
预算外。我们预计，我们计算的“广义财政赤字”将在2025年升至GDP的13%，风险偏
图表 2: 中国的房地产销量和开工量已较峰值大幅下降
图表 3: 房价已大幅下跌，但尚未触底反弹
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Quarterly new residential starts and sales
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Million units, annualized Million units, annualized
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Quarter relative to peak (peak quarter=0)
Real house prices
China (2021Q3) US (2006Q1)
Japan (1991Q1)
Index (peak=100) Index (peak=100)
*We used a simple average of the Centaline 6-city, NBS 70-city, and Zhuge 100-city indices.
资料来源：Haver Analytics, 高盛全球投资研究部
资料来源：国家统计局, Haver Analytics, 中原地产, 高盛全球投资研究部
图表 4: 中国的通胀压力和利率继续下降
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2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025
China 10-year government bond yield
China Core CPI inflation, yoy
Percent Percent
资料来源：Haver Analytics, 彭博, 高盛全球投资研究部
2025年1月5日 3
Goldman Sachs 亚洲经济分析
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